根据Wind，本周A 股和港股市场全面反弹，传媒（申万）指数上涨15.94%，弱于创业板指（+22.71%）；TMT 中，本周计算机上涨17.74%，通信上涨13.00%，电子上涨14.14%。中概方面，恒生科技指数涨20.23%；纳斯达克中国金龙指数涨23.94%，同期纳指涨0.95%。
专题一：港股互联网：高胜率，继续推荐。近期港股互联网反弹幅度较大，截止9/27 收盘，恒生科技四大权重——腾讯控股17/16x、阿里巴巴12/10x，美团22/17x、小米集团23/20x。港股互联网21 年以来下跌的多个压制因素已经解除，基本面角度关注1）衣食住行基础设施需求刚性，出海带来第二曲线，仍是消费中最有活力的部分；2）更高的利润率弹性——短视频时长增长放缓下抖音等外部冲击减弱、反内卷、降本增效；3）现金流好转同时提升回购分红；4）潜在的成长性——新增Capex 主要投向云和AI。重点标的：腾讯控股、阿里巴巴、云音乐、泡泡玛特，关注心动公司、哔哩哔哩、猫眼娱乐、快手、网易。
专题二：发布《游戏全球化，以腾讯为例—游戏深度之七》，聚焦腾讯控股当前分歧较大的游戏长期空间。亮点：游戏商业模式本质问题讨论；中外对比但不粗暴对标；数据详实。核心结论：1）海外市场是国内3 倍以上，腾讯份额14%；但海外渗透率更低，出海是必然。腾讯具备更高ROE、更高业绩稳定性；但资本市场给予全球化（海外扩张）和IP 系列化能力强的游企更高估值。2）付费模式看，海外从买断制走向GAAS 化（游戏即服务，内购为特点），而GAAS 化是中国厂商强项；扩张路径看，投资并购是海外巨头主流，但近10 年腾讯逐步成为投资并购主力。3）复盘日本30 年，价（ARPU）周期性明显，但量（用户数/时长）受技术和玩法革新影响大。大DAU 产品可能更具韧性。4）我们参考建构腾讯游戏新金字塔体系：基石大DAU+中层垂类+潜力爆款，测算腾讯游戏长期空间470 亿美金。
重点公司观点更新：泡泡玛特万圣节爆款新品上架，举办国庆活动引领潮玩文化；分众传媒基本面和分红双支撑，积极关注消费预期变化；云音乐是港股通稀缺的在线音乐标的。
标的：
1） 中概—腾讯控股、阿里巴巴（与零售组共同覆盖）、云音乐、泡泡玛特、心动公司、哔哩哔哩、猫眼娱乐、快手、网易、腾讯音乐、爱奇艺、阿里影业、阅文集团2） 游戏—神州泰岳、吉比特、电魂网络、三七互娱、恺英网络、巨人网络、姚记科技3） 红利—分众传媒、长江传媒、中文传媒、南方传媒、山东出版、中南传媒、凤凰传媒、新媒股份
4） 影视—芒果超媒、中国儒意、博纳影业、光线传媒5） AI—昆仑万维、焦点科技、易点天下
风险提示：内容和互联网监策边际趋严风险；项目延期/表现不及预期风险；竞争加剧影响利润率风险；内容公司无法及时适应AI 时代变革，在竞争中处于不利地位的风险。
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（责任编辑：王丹 ）
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